数据眼看投资‖公司篇——【冀东水泥】

一、冀东水泥所处行业简介

1. 基建投资回暖

政策方面，基建“补短板”基调确定 —— 2018 年 7 月 23 日国常会及 7 月 31 日的中央政治局会议定下基建稳增长的基调，9 月 18 日国家发改委召开“加大基础设施等领域补短板力度，稳定有效投 资”新闻发布会，明确水利工程、交通工程为“基建补短板”重点领域，而 10 月 31 日国发办《基建补短板指导意见》，指明了资金投放方向、融资 来源以及运行主体和运作模式。基建“补短板”系列政策轮番出台，基建板块业绩确定性高。

10月基础设施建设投资完成额年内首次回升，基建投资回暖信号明显 —— 2018 年 1-10 月基础设施建设投资完成额(不含电力)同增 3.7%，较 1-9 月提高 0.4pct，增速系 2018 年内首次回升，其中交通固定资产投资 1-10 月累计值同比增长 0.61%，较 1-9 月增加0.25pct。从数据上看，基建投资回暖信号明显。

2. 在京津冀、雄安新区的发展空间指引之下，华北水泥需求进一步释放

在京津冀、雄安新区的发展空间指引之下，华北水泥需求进一步释放。数据显示，2018 年 10 月华北单月水泥需求同比大幅增长 35.75%。

此外，河北省 2018 下半年基建投资力度明显增强 —— 河北 2018 年初制定了年度 8000 亿元的投资计划，9 月份省办公厅印发《投资和项目建设“百日攻坚” 行动方案》，要求 9 月下旬至 12 月底，大力推进重点工程项目的建设， 实现全年投资 8000 亿以上，同时聚焦基础设施、农业、扶贫攻坚、生态环保等关键领域和薄弱环节，加快补齐发展短板。且河北省的投资力度还在不断加强，2018 年 10 月 23 日河北省发改委发布《河北省 2018 年传统基础设施领域 PPP 项目》，共 18 项，总投资 441.56 亿元。

3. 华北水泥现处于供不应求状态

华北水泥现处于供不应求阶段 —— 供给端，环保严苛，在大气污染物排放硬性指标下水泥错峰生产。华北水泥企业 11 月 15 日后陆续停产。据数字水泥网统计，唐山地区共 21 条水泥产线，截至 2018 年 11 月 19 日已停产 10 条。

企业库存低，市场整体处于供不应求状态。华北水泥价格中枢 9 月份以来明显上涨。

二、冀东水泥市场竞争情况分析

第一部分 公司简析

冀东水泥始建于1889年，被誉为“中国水泥工业的摇篮”。于30多年前成功引进国家第一条日产4000吨新型干法水泥工艺生产线，消化吸收借鉴先进技术，建成我国第一条日产4000吨新型干法水泥国产化示范线，培养造就了我国一大批优秀的行业技术人才，为中国水泥行业的发展做出了突出贡献。

拥有上下游配套的完整建材产业链 —— 重组后的金隅冀东水泥作为北京金隅集团（股份）公司唯一的水泥、混凝土业务平台，集水泥、混凝土、砂石骨料、干混砂浆、外加剂、环保、耐火材料、物流、矿粉等为一体。拥有熟料产能1.1亿吨、水泥产能1.7亿吨、预拌混凝土产能7800万立方米，余热发电装机总量547.7兆瓦，年可实现发电38.7亿度、节约标煤136万吨、减少二氧化碳排放364.6万吨，石灰石、骨料等资源储量分别达到35亿吨和2.5亿吨，形成上下游配套的完整建材产业链，布局京、津、冀、辽、吉、黑、蒙、陕、晋、鲁、豫、湘、渝等13个省（自治区、直辖市），并向南非等国家发展。

第二部分 市场竞争力简析

1. 与金隅合并，使冀东跃居京津冀第一龙头

金隅冀东的战略重组意义重大 —— 金隅水泥和冀东水泥均属国家重点支持的十二家大型水泥集团（企业），均是我国水泥行业发展史上具有重要影响力和行业贡献的标志性企业。金隅冀东的战略重组是京津冀协同发展重大产业、产权重组的示范案例，是产能过剩行业推进供给侧结构性改革的重要实践。

金隅冀东整合以水泥企业出资成立合资公司的形式进行重组，合资公司由冀东水泥控制。 金隅冀东的重组分两批出资，首批金隅以 10 家水泥企业、冀东以 20 家水泥企业分别出资， 成立合资公司，冀东为实际控制人(冀东水泥控股 53%、金隅控股 47%)，剩余水泥资产在 三年注入，完成后金隅的全部水泥业务将通过合资公司交由冀东管理。目前金隅出资的 10 家水泥企业熟料产能约为 2000 万吨冀东水泥已经并表，剩余还有约 1500 万吨熟料产能在 手，尚未并表。

未来随剩余水泥产能的注入完成，冀东水泥的业绩有望进一步提升。

与金隅合并后的冀东水泥，将北京、天津的设计产能收入囊中。现冀东水泥坐拥京津冀核心经济带，其在京津冀的产能占比超50%，为京津冀第一的龙头企业。不仅如此，金隅冀东整合后产能成为熟料产能规模全国第三大、北方第二，合计设计产能达到 1.05 亿吨(含管理的金隅尚未注入的产能)。

2. 冀东水泥的熟料产能仅次于中国建材、海螺水泥

冀东水泥在华北地区产能规模显著领先。

冀东水泥的熟料产能仅次于中国建材、海螺水泥 —— 根据中国水泥网发布的 2017 年各企业水泥熟料产能，公司熟料产能约 1.01 亿吨，仅次于中国建材(3.76 亿吨)以及海螺水泥(2.01 亿吨)。

3. 冀东水泥吨EV远低于海螺水泥、 华新水泥

* EV/产能=吨 EV 指标作为估值参数。

对比冀东、海螺、华新的吨 EV 指标发现，冀东吨 EV 仅为 404.83 元/吨，远低于海螺、 华新。

三、冀东水泥财务数据

1. 营业收入

2018 年前三季度，合并口径下公司前三季度实现营业收入 221.19 亿元， 同比提升 15.03%。

2. 净利润

2018 年前三季度，合并口径下公司前三季度实现归属于上市公司股东净利润 14.15 亿元，同比大幅增长 111.70%

3. 三费情况

资产重组初见成效，管理费用率和财务费用率大幅下降。2018 年 Q3 冀东金隅正式并表，公司期间费用率为 15.8%，较资产重组前大幅降低， 同比减少 4.5PCT，其中，管理费用率和财务费用率下降较为明显，同比分别下降 2.0PCT、 2.4PCT，重组带来的资源共享和管理协同优势初显。

4. 经营活动现金流

2018 年 Q3 公司经营活动产生大量净现金净流入，规模达到 21.01 亿元，同比增长 72.33%， 经营活动现金流显著改善，销售商品和劳务收到现金占营业收入比例高达 69%以上，公司收益质量处于较高水平。

5. 存货周转率

冀东水泥在重组后，存货周转速度大幅提升，处于行业中上水平，2018 年 Q1-Q3 存货周转率为 8.89 次，同比增加 3.68 次，存货周转速度超越行业龙头海螺水泥和华新水泥。

6. 应收帐款周转率

冀东水泥应收账款周转率稳步提升，优于行业平均水平， 2018 年前三季度，应收账款周转天数为 26.5，较去年同期减少 10.53 天，资金回流加快。

7. 偿债能力

2018 年 Q1-Q3，公司资产负债率为 64%，同比降低 8.48PCT，长期偿债能力明显改善。

四、冀东水泥未来成长性

1. 2019年京津冀一体化基建加快落地

2019 年，京沈高铁北京段将继续建设，并新增雄商高铁、廊涿城际，其余项目也将处于如火如荼的建设高峰期。根据测算，上述高铁、高速及公路、机场、港口建设项目投资额总计分别 约 3351 亿元、2379 亿元、844 亿元、488 亿元，根据建设年分摊之后，2019 年的投资额有望达到 2644 亿元。
单位里程高铁建设对水泥需求更高，这部分投资带来的水泥需求有望达到约 1440 万吨，相比 18 年的增量约为 900-1000 万吨。

2. 雄安新区的建设规划将带来非常可观的水泥需求增量

雄安新区建设节奏更强，取单位面积投资 10 亿/平方公里来看，五年后固资投资额将达 1500 亿，年均投资 300 亿，保守估计 1 亿投资金额带动水泥需求 0.5-0.6 万吨。

除去短期水泥需求刺激以外，雄安新区的规划建设还将带来中长期的水泥稳定增长。随着2019年城区基建投资逐渐展开，预计带动水泥需求为 150-180 万吨。

五、冀东水泥盈利预测

六、可比公司估值情况

七、小结

政策方面，基建“补短板”基调确定。数据显示，10月基础设施建设投资完成额年内首次回升，基建投资回暖信号明显 。在京津冀、雄安新区的发展空间指引之下，华北水泥需求拥有更高的确定性和持续性，华北水泥价格中枢 9 月份以来明显上涨，现已处于供不应求状态。

在此推荐关注冀东水泥，主要基于以下几点：1）与金隅合并后的冀东水泥已经跃居京津冀第一龙头。2）冀东拥有上下游配套的完整建材产业链，熟料产能仅次于中国建材、海螺水泥。3）冀东水泥的产能主要分布在华北地区，在华北地区冀东的产能规模显著领先。4）冀东吨 EV 仅为 404.83 元/吨，远低于海螺、 华新。5）与金隅合并后的冀东水泥，营收、净利大幅提升，管理费用率和财务费用率大幅下降，资产重组初见成效。6）经营活动现金流显著改善，公司收益质量处于较高水平。7）存货周转速度超越行业龙头海螺水泥和华新水泥。

冀东水泥的未来收益增量将主要来自：1） 2019年京津冀一体化基建加快落地。据当前建设规划来看，2019 年的投资额有望达到 2644 亿元。2） 雄安新区的建设规划将带来非常可观的水泥需求增量：前期短期爆发性水泥需求增长+中长期城区基建所带来的稳定增量。