数据眼看投资‖公司篇——【良信电器】

良信电器主要从事终端电器、配电电器、控制电器、智能家居等产品的研发、生产和销售，是国内低压电器行业中专注于中、高端市场的领先公司之一。

2018前三季度，公司实现营收12.26 亿元，同比增长10.52%，归母净利润2.20 亿元，同比增长20.10%，扣非归母净利1.88 亿元，同比增长24.35%。2018Q3 单季度，公司营收4.24 亿元，同比增长7.61%，归母净利0.94 亿元，同比增长30.60%，扣非归母净利0.75 亿元，同比增长19.05%。公司单三季度利润增速高于收入增速，主要源于：（1）毛利率同比提升2.4pct；（2）三季度收到政府补助，本期确认营业外收入约0.17 亿元。此外，公司预计，2018 全年，归母净利润同比增长0%-30%。

毛利率继续提升。2018 前三季度，公司综合毛利率达42.42%，同比提升2.97pct；2018Q3 单季度毛利率43.49%，同比提升2.40pct，环比提升0.93pct。乐虎（lehu游戏）官方网站认为公司毛利率持续提升主要源于：公司极强的成本管控能力以及高端领域产品比例的逐步提升。

我国低压电器行业经历了 60 年左右的发展，从修配、仿制再到自主研发，基本形成了较为完整的生产体系，整体品类已经超过了 1000 个系列，生产企业达到了 2000 家左右。目前主要的第四代技术掌握在以施耐德、ABB、西门子为代表的海外企业手中，国内部分低压电器企业已经掌握了第三代产品的核心技术和知识产权，正在进行第四代产品的研发制造。

在整个低压电器行业的下游占比中，电力行业占据最重要的部分，份额接近 40%；其次是建筑业（包括房地产业）占了 28%；石化和工控行业的占比也分别达到了7%。与行业的情况相比较，公司的下游行业占比有明显的特点。2018 年 1-9 月，公司的下游行业中建筑（含房地产）业占比超过半数，达到 56%，远远高于行业平均情况，这也说明公司营收与全国固定资产投资的关联程度较高；电力和基础设施次之，占比达到 17%；电信和新能源的占比分别是 10%和 8%。

“十三五”规划中明确制定了积极构建智慧能源系统的目标，强调“适应分布式能源发展、用户多元化需求，优化电力需求侧管理，加快智能电网建设，提高电网与发电侧、需求侧交互响应能力。”同时，国家发改委、国家能源局联合发布了《能源技术革命创新行动计划（2016-2030）》以及《能源技术革命重点创新行动路线图》文件中明确提出研发“智能开关固态断路器、固态电源切换开关、软常开开关设备”的创新计划和推动智能电网建设。未来在电力系统发电端、需求端对低压电器的需求将继续增长。

但由于受到房地产企业流动性的影响，乐虎（lehu游戏）官方网站预期 2018 年房地产开发投资增速有可能下降至 10% 以下，2019 年增速将继续放缓。根据乐虎（lehu游戏）官方网站的预测，乐虎（lehu游戏）官方网站预计 2018/2019/2020 年我国新增房地产投资增速约为 9%/7%/6% ，对应测算出公司终端电器业务营收预测值为 7.24/8.43/9.64 亿元，同比增长6.29%/16.55%/14.34%。

低压电器在配电侧和用户侧起着保护和保证高效用电的作用，其在电力建设方面的需求主要来自于两个方面：一方面是新增需求，另一方面是现有设备的更新需求。按照经验配套比计算，每增加 1 万千瓦发电容量，约需要 6 万件低压电器元件（其中约 2000 台低压断路器）相配套。截至 2018Q3 我国全社会用电量达 51061 亿度，同比增速 8.9%；自 2015 年以来用电量同比增速就处在一个回升过程中，乐虎（lehu游戏）官方网站预期随着电气化的推进，全社会用电量依旧将保持较高增速。用电量的高增长进一步推动了发电设备需求，为低压电器带来增量市场。在替换更新需求方面，电力用低压电器产品一般 5-8 年就需要更换，随着发电设备容量的增长，未来的替换需求也将呈现逐级上升的趋势。

电信等领域，公司的配电电器产品以塑料外壳式断路器和框架万能式断路器为主。自“十二五”开始到未来 10 年甚至更长时间，投资重点已逐步转向电网智能化及配电网建设，更加偏向于配、用电侧。根据国家能源局下发的《配电网建设改造行动计划（2015-2020）》提出的 2015-2020 年配电网建设改造投资不低于2 万亿元。乐虎（lehu游戏）官方网站扣减 2015、2016、2017 年的配网投资之后，预测 2018-2020 年配网总投资目标还剩余约 1.13亿元，平均每年约有 3776 亿元的投资规模。乐虎（lehu游戏）官方网站考察配网投资规模与公司配电电器营收发现，二者之间存在着较好的拟合关系；乐虎（lehu游戏）官方网站对应测算出 2018/2019/2020 年配电电器营收约为 6.21/7.97/9.99 亿元。

以光伏、风电为代表的新能源迅猛发展，也进一步推动低压电器需求。截至 2018Q3 我国光伏新增装机34.5GW，累计装机已达 164.5GW；风电新增装机 12.61GW，累计装机已接近 200GW。新能源发电建设中需要大量的低压电器产品，例如光伏逆变器、风电变流器、箱式变压器等等。例如阳光电源也是良信电器在新能源发电领域的主要出货客户之一，目前一个 5KW 的户用光伏大约需要配套 2 个小型塑壳断路器。未来随着新能源发电的发展，新增需求和替换需求都将进一步推动总体低压电器的需求规模。

从技术研发角度而言，低压电器产品一般可以分为高、中、低端三个档次，简称为 S1、S2 和 S3。虽然受品牌、技术和认证等多方面壁垒的影响三个层级有不同的特点和侧重，但低压电器行业仍旧是一个充分竞争、市场化程度较高的行业。目前整个低压电器行业已经形成了外商投资企业与国内本土企业共存但梯队划分明显的竞争格局，外资品牌在产品上基本已经处于第四代，而国内企业主要产品仍属于第三代系列，技术壁垒是目前外资品牌与国内品牌的最大护城河。

S1 梯队的典型企业施耐德、ABB 和西门子在低压电器行业深耕已久，技术水平一直领先于国内，已在研发制造第 4 代产品；占领了中、高端市场的绝大部分市场份额。施耐德凭借领先的技术、齐全的功能占据中、高端市场 30%的份额，牢牢占据优势，在总体市场上也处于龙头位置。ABB 和西门子以一贯的可靠性和技术的优势也在中高端市场分别享有 16%、7%的份额。公司与常熟开关和上海人民电器等位于第二梯队，公司在中、高端市场份额为 4%，有一定的竞争力。S2 梯队企业具有一定的研发能力，能够及时跟进行业技术的发展，可以在国际最新产品推出后 2-5 年内自主研制出性能指标相同或类似的产品，并能够以较低的价格推向国内市场，甚至在某些优势产品的性能上可以与第一梯队的企业相较量。S3 梯队龙头企业正泰电器以广泛的分销渠道和低价的竞争策略占据市场总份额的 15%；德力西也在竞争中崛起，占据 7.5%的市场份额。但他们的业务范围主要都在技术水平要求不高的低端市场，这也是 S3 市场的显著特点，大量研发能力低且产品同质性强的中小企业进行激烈的价格博弈。

公司在终端电器领域的毛利率达到 41.05%，远高于正泰电器的 28.04%，但与泰永长征 59.51%的毛利率相比仍有一定差距，乐虎（lehu游戏）官方网站认为这与具体的下游应用领域不同有较大关系。配电电器领域公司毛利率略高于正泰电器但依旧低于泰永长征。

2013 年公司研发投入 3900 万元，占比 5.7%； 2018Q3 公司研发投入 0.95 亿元，占比 7.74%，较 2017 年上升 0.51 个百分点；2018 年预计投入的研发费用超过 1.5 亿元，占比有望进一步上升。与同行业的竞争对手相比，公司在研发费用上的投入占比一直处于前列，施耐德一直在 2%-3%之间，正泰也在 3.5%-4%之间徘徊。此外，公司研发人员的占比也在稳步上升，2017 年公司研发人员 440 人，占员工总数的 25.17%。截至 2018H1，公司拥有发明专利 53 项，实用新型专利 278 项，外观设计专利 64 项，共计有效专利 395 项。

盈利预测：

行业估值对比：

更新数据：

公司公布2018年报，报告期内公司实现营收15.74亿元，同比增长8.38%；实现归母净利润2.22亿元，同比增长5.60%，扣非归母净利润1.81亿元，同比增长8.0%；稀释为EPS为0.28元。

公司公布 2019 年一季报，公司一季度实现收入 3.81 亿元，同比增长17.14%，同比增速较去年四季度大幅提升 15.69pct，扭转了去年以来各季增速逐渐降低的趋势。一季度公司实现归母净利润 0.43 亿元，同比增长7.88%，实现扣非归母净利润 0.39 亿元，同比增长 28.44%，差异主要是因为公司本季收到的政府补助和投资收益较去年减少所造成的。

公司 2019 年一季度毛利率为 39.61%，同比下滑 1.21pct，主要原因是公司一季度新能源发电领域产品出货量提升，但此类产品毛利率较低。一季度公司整体费用率 26.50%，同比下降 2.04pct，其中销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比下降 1.02、0.49 和 0.43pct，整体费用控制情况较好。一季度公司研发费用为 0.32 亿元，同比增长 11.59%，研发费用率为 8.47%，研发持续保持了一个较高的水平。

公司一季度收入持续提升主要受益于下游新能源的行业景气度提升和房地产大客户的持续上量。未来需求来看，根据统计局的数据，2019 年 1-3月房地产新开工面积增速为 11.9%，投资增速为 11.8%，龙头房企拓展确定性较强，公司在重点大客户的份额也有望持续提升；新能源发电领域政策逐渐清晰，且成本下降使得平价项目明显增多，装机量有望持续提升；2019 年是 5G 建设的启动年，公司通信产品有望持续受益。公司 2019 年开始建设海盐基地，主要生产低压电器的元器件电子产品、模具、注塑件等，将有效提升公司整体产业链布局，提升整体盈利能力。