数据眼看投资‖公司篇——【上海机场】

一、上海机场所处行业简介

民航业近年来的景气度是在提升的，商旅有增无减，消费升级致国内游、出境游持续高涨。由此可见，民航业的需求端是在稳定增长、且持续放量的。从供给端来看，自“十三五”以来，民航业深入落实供给侧改革，加大了对民航市场过度竞争、供给侧供给过剩、航班准点率低等问题的关注。一系列政策出台之后，民航业供给侧改革深化，使得民航市场供需关系迎来了新的拐点。在当前拐点之下，拥有更好地理位置、旅客吞吐量的机场龙头无疑将会最为受益于此次民航业的改革。

二、上海机场市场竞争情况分析

Part1 主营业务简析

1. 上海机场简介

•上海国际机场股份有限公司是中国第一家大型机场上市公司，现管理上海浦东国际机场业务（不含上海虹桥）。主要经营范围包括为国内外航空运输企 业及旅客提供地面保障服务，经营出租机场内航空营业场所、商业场所和办公场所，国内贸易(除专项规定);广告经营，货运代理、 代理报关、代理报检业务，长途客运站，停车场管理及停车延伸服务，经营其它与航空运输有关的业务。

•上海机场收入依托：航空业务收入和非航空业务收入。航空业务收入主要包括与飞行相关的收入，比如起降费、停场费、旅客服务费等；非航空业务收入主要就是基于巨大客流量的衍生收入以及投资收入等，比如商铺租赁、广告、货站等。

2.上海机场的资产所有情况

Part2 市场竞争力简析

1. 主营国内航线的虹桥机场未被纳入上市主体，因此上海机场没有受到“115文”的影响，航空性收入内部结构逐步转型

•民航业供给侧改革效用显现，航空性收入结构升级。但值得注意的是“115 号文”仅对国内航班起降增速做出限制，而并未影响国际航班。上海机场的上市主体中并没有纳入主营国内航线的虹桥机场，而纳入上市主体的浦东机场着力发展的是国际航线。因此，诸多上市机场中，乐虎（lehu游戏）官方网站认为上海机场是受到民航供给侧改革影响最小的。

2.上海机场国际和地区旅客吞吐量、飞机起降架次、货邮吞吐量皆数据优秀，仅次于北京首都，但数据显示为A股上市公司中最佳

•受民航局时刻紧缩政策影响，公司 1-3 月份累计产量增速放缓，起降架次和旅客吞吐量同比各增 2.4%/4.9%，增速较去年同期各缩窄 0.3/0.6 个百分 点;其中国际及地区起降架次和旅客吞吐量同比增速各为 1.2%/4.4%。

3.上海机场业绩表现突出

4.上海机场飞机起降架次明显回升

•上海机场飞机起降架次于2019年开始出现了明显的增长，一改此前的回落之态。

5.上海机场旅客吞吐量持续增长

•上海机场旅客吞吐量继续增长。

•国际线与国内线于今年年初开始出现同增，且国内线的增长好于国际 - 数据显示，Q1国内线飞机起降架次和旅客吞吐量分别同增3.8%和5.5%，国际线（包含地区）分别同增1.2%和4.4%。国际线（包含地区）旅客吞吐量占比51.0%，相比去年同期下降0.3pct，但仍明显高于国内其他机场。

6.货邮吞吐量

•上海机场公布2018年9月货邮吞吐量同比下降5.42%；Q3单季货邮吞吐量同比增长0.4%。就最新数据显示，同时受到宏观经济下滑影响，Q4单季货邮吞吐量同降6.8%。

•整体来看，上海机场货邮吞吐量位列所有机场之首。

7.机场航站楼产能利用率位列第二

8.机场跑道产能利用率位列第三

三、上海机场财务数据

1.营业收入

•2018年，上海机场实现营业收入93亿元，同比增长15.4%。近年来，上海机场的营收和净利都在稳步上升。

•2019年Q1，上海机场实现营业收入27.7亿元，同比增长21.6%。—— 高增长主要来自免税销售额内设增长及扣点率提升两个方面。具体数据来看，免税销售额预计同比增长29%，绝对额约36亿元，客单价同比增长24%至380元（2018 年人均客单价仅 245 元）。

2.净利润

•2018年，上海机场实现归母净利润42.3亿元，同比增长14.9%。分季度来看，第三季度归母净利润为10.9亿元，同比增长10.2%。

•2019年Q1，上海机场实现归母净利润13.9亿，同比增长36.7%。

3.经营活动现金流

•上海机场经营活动现金流情况较好。

4.盈利能力

•从公司盈利能力来看，毛利率和净利率都在稳步提升。

5.扣非ROE

四、上海机场未来成长性

1.T2 航站楼免税店新合同明年起实行，业绩增长确定性高

•明年1月1日起T2将采用新提成比例(42.5%)，且公司与日上上海签订了未来 7 年的免税合同保底。未来业绩确定性较高。

•据测算，随着上海机场免税新协议的落地，2019年上海机场免税业季增量为17.0亿，新协议共将提供净利润增量192.5亿（上海机场免税新协议保底销售提成总额为410亿，提成旅提升至42.5%）。此外，2022年以前，T1航站楼还没有被包含在新协议中，因此保底销售额预计将高于实际销售额。

【免税业务给上海机场带来的增长已经有所显现】

•据上海机场最新的季报所示，免税新协议T2航站楼部分已于2019年开始履行 - 综合扣点率提升至42.5%，此部分2019Q1营收10.1亿，预计销售额23.8亿。免税新协议的履行对于盈利能力有明显提振，毛利率同比提升4.6pct，达到55.2%，为历史单季最高，核心枢纽机场的商业发展逻辑持续体现。

•免税业务现在对上海机场的盈利贡献非常 - 因为就2018/19冬春航季民航局给予浦东机场计划航班所示，增量仅为1.4%，在此影响下2019年第一季度上海机场的流量增长维持低位，飞机起落架次和旅客吞吐量虽保持同比增长、但增量有限。由此可见，使得上海机场一季度营收超市场预期，免税业务带来的盈利增量是功不可没的。

•免税业务涉及面积仍在增长，公司现在T1+T2航站楼共经营免税面积为7853平米，2019年4月T1到达新增500平米营业面积，新卫星厅投产后，免税面积还将得到翻番增长。

2.上海机场准点率改善，利好未来时刻放量

•公司自2017年10月起，月航班 放行准点率连续9个月维持在80%以上，较前三年都有明显的改善。预计如果公 司能够持续较高的准点率，或能利好未来时刻放量。

3.投资收益稳定

•上海机场的投资收益主要来源于：德高动量、浦东航空油料。

•上海机场通过机场广告公司间接持有德高动量50%股份。2005年德高动量与上海机场、集团公司签署了15年的独家广告经营管理合约，拥有对上海浦东国际机场和上海虹桥国际机场所有户内外媒体的独家发展经营权。

•德高动量成长性非常好。2017年其净利润达7.0亿，同比增长9.1%。且德高动量立足于上海两大机场之后，其已经将媒体运营网站拓展至北京首都国际机场、成都双流国际机场、重庆江北国际机场和沈阳桃仙国际机场。广告业务已经布局全国，为未来的业绩增长打开了空间。

•德高动量还有一个可以期待的新增长点，源自卫星厅。在建的卫星厅是浦东机场三期建设的主体工程之一，总建筑面积达62.2万平方米，预计2019年竣工投产后将成为世界最大单体卫星厅。倘若广告坪效相同，卫星厅建成后，将增厚德高动量的营收约5.7亿元。

•德高动量营业规模不断托大，业绩增长空间已打开。卫星厅的投产将为德高动量带来业绩的增长并将增厚上海机场的投资收益。

•上海浦东国际机场航空油料有限责任公司是上海机场重要的参股联营企业，直接持股40%，主营浦东国际机场供油设施及相关项目，航空油料的购销、储运和加注服务，并提供相关产品的技术服务，是浦东机场唯一的航油供应商。

•油料公司营收规模与国际油价高度相关。当前国际油价处于高位，油料公司销售的航空煤油单价也就更高。浦东航空油料受益于油价的稳步上涨和机场业务量的提升，预计在高油价时代能为上海机场带来较为稳定的投资正收益。

4.浦东机场远期计划，浦东机场将扩建至5航站楼8跑道规模，可满足更多的旅客吞吐量

•远期浦东机场将扩建至5航站楼8跑道规模，可满足2035年旅客吞吐量1.6亿人次的需要，为目前的2.3倍。

5. 近期可见增量：卫星厅

•卫星厅预计将于19年年底前启用。卫星厅的投产对上海机场将形成两大利好：一、上海机场将有望迎来时刻释放；二、出境免税店面积合计9062平方米，将扩大一倍。免税店面积的放大将有利于刺激免税销售额的提升，进一步扩大免税业务的盈利优势。

•且据最新数据显示，免税店的预算数减少了34亿元至167亿元，这使得投产后的折旧压力明显减小。

6. B737MAX-8停飞致航空供给端减少

•多起事故致B737MAX-8停飞，这导致航空供给端减少，需求支撑下，票价有上涨空间。

五、上海机场盈利预测

六、可比公司估值情况

•注意：A股机场上市公司的估值对比国际机场上市公司的估值而言，估值还是相对较低的。

七、小结

再次推荐关注上海机场，T2 航站楼免税店新合同已经开始实行，上海机场的免税业务表现出色为上海机场的盈利增长作出了巨大的贡献。乐虎（lehu游戏）官方网站认为该业务的未来盈利增长可值得予以长期关注。细看上海机场的长期投资价值主要有以下几点：1）上海机场拥有非常优异的地理位置，旅客吞吐量非常出色，尤其是国际旅客的吞吐量。2）上海机场的上市主体中并没有纳入主营国内航线的虹桥机场，而纳入上市主体的浦东机场着力发展的是国际航线。因此，诸多上市机场中，乐虎（lehu游戏）官方网站认为上海机场是受到民航供给侧改革影响最小的。因为“115 号文”仅对国内航班起降增速做出限制，而并未影响国际航班。3）上海机场业绩表现突出且稳定。经营现金流、扣非ROE都保持着非常稳定的正增长。4）上海机场非航收入也非常优异。两大非航收入来源德高动量、浦东航空油料。德高动量成长性好。浦东航空油料受益于油价高涨时代红利。预计上海机场这两大投资收益来源将持续为上海机场带来非常稳定可观的收益。5）T2 航站楼免税店新合同已经开始实行，就一季度表现来看，免税业务给上海机场所带来的盈利增长可期。6）卫星厅今年年底前即将上线。卫星厅的投产对上海机场将形成两大利好：一、上海机场将有望迎来时刻释放；二、出境免税店面积合计9062平方米，将扩大一倍。免税店面积的放大将有利于刺激免税销售额的提升，进一步扩大免税业务的盈利优势。7）遥看远期计划，浦东机场将扩建至5航站楼8跑道规模，可满足更多的旅客吞吐量。8）多起事故致B737MAX-8停飞，这导致航空供给端减少，需求支撑下，票价有上涨空间。