数据眼看投资‖公司篇——【五粮液】

一、五粮液所处行业简介

1. 12年-18年高端酒收入CAGR为9%

2. 2018年高端白酒的个人消费比重有了很大的提升

18年高端白酒个人、商务和政务消费占比分别为40%、40%、20%，个人消费占比较2012年有了大幅提升。

3. 据测算，随着中产积极的扩容高端白酒个人消费将维持较高增长

经济学人智库在《中国消费2030》中预计2017-2030年我国中产阶级及以上人口复合增速达7.5%。由此预测19-23年我国中产阶级及以上人口复合增速至少在10%，叠加高端酒均价提升，未来5年高端酒个人消费CAGR可达15%-20%。

二、五粮液市场竞争情况分析

第一部分 五粮液公司简析

1. 历史沿革

据五粮液官网介绍，名酒五粮液成形于明初、得名于清末，品牌底蕴深厚。

2. 五粮液位居我国国家名酒之榜

第二部分 市场竞争力简析

1. 高端白酒行业集中度不断提升，茅台、五粮液寡头垄断优势明显

五粮液位列三大高端酒品牌，排位仅次于茅台。

2000年以来高端白酒的竞争格局主要有三轮变化，龙头集中度不断提升，最终形成寡头垄断格局。2018年茅台、高端五粮液和国窖1573收入市占率预计分别为62%、27%、6%。茅台、五粮液龙头优势明显。

2. 五粮液提出“1+3”产品体系，策略与定位清晰

五粮液提出“1+3”产品体系 - 核心在于巩固“1”，即经典装五粮液。首先，“三性一度”要求 五粮液产品体系的纯正性、一致性和等级性，通俗的理解是，酒的等级 对应酒的价格，调整之前产品价格体系混乱的问题。其次，每一种重点发展的产品都有相应的战术考虑，例如，501 主要用来树立品牌高度， 同时满足一部分超高端客户的用酒需求；1618 注重考虑发挥战术性竞争策略；低度用于培育年轻消费群体的口感等；精细化的产品策略体现了管理层对五粮液品牌未来的清晰规划。

3. 501超高端产品的推出对标茅台，有助于公司提高产品调性

501超高端新品的推出对标茅台，将有助于五粮液完成品牌提升，且可满足部分超高端客户的用酒需求。值得注意的是，501超高端新品的渠道和运作模式有别于普五。

4. 产品品质提升，优质酒率在逐步提高

18年公司优质酒率约10.5%左右 - 据五粮液官网以及公司2018年年报，公司通过5次大扩建，拥有了目前 达20万吨以上的固态发酵产能，目前优质酒率在10%左右。浓香酒优质酒率主要取 决于两点:一是窖池的年龄。根据熊子书《泸州老窖大曲酒的总结纪实》，浓香酒 新窖池建设20年左右才会逐步形成老窖，品质开始提升，且一般来说5年以内窖池产不出优质酒，10年以上可能会产出1%-2%的优质酒，30年以上产20%，50年以上40%， 百年以上可高达60%;从五粮液历史上扩建的时间来看，公司约11万吨的窖池年龄 在16-24年，8万吨在25-27年，5560吨在33年，3299吨在40年，1141吨在60年以上 (包括179口明清老窖池)。二是生产管理、工艺改进以及操作工人水平。据公司经 销商大会，2017年开始五粮液便开始对生产系统进行改进，对人员进行调整同时提 升生产工人工资，激发员工积极性。另外，公司在95-03年新建的11万吨的窖池已经 逐渐达到20年以上的窖龄变成老窖池，优质酒率也会不断提升，预计未来三年公司能够逐渐将优质酒率提升至15%以上，保障3万吨的高端酒投放能力。

三、五粮液财务数据

1. 营业收入

2019Q1，公司实现营业收入 175.90 亿元，同比增长 26.57%。一季度公司实现了量价齐升。

2. 净利润

2019Q1，公司实现归母净利润 64.75 亿元，同比增长 30.26%。

3. 毛利率

2019Q1，公司毛利率达到75.8%，同比增长2.6%。其主要原因是，公司对低端产品实施了清理，公司先后下发了《关于清理下架和停止销售“VVV”、 “东方娇子”等系列酒品牌 的通知》、《关于宜宾系列酒品牌营销有限公司同质化产品下架的重要通知》、《关于五粮液集团保健酒有限责任公司、 生态酿酒有限公司关于同质化产品的紧急通知》，但强有力的清理的同时也予以了渠道商一定的消化周期。事实可见清理低端产品对提升毛利非常有效。2019年品牌清理将继续稳中推进。

4. 应收帐款

2019Q1，公司应收账款及应收票据余额 162.15 亿元，环比减少 0.53 亿元基本平稳，扣除应收账款增量后营收同增 26.18%。

5. 回报率

6. 提价顺利、库存稳中带紧是五粮液近期的产品特征

提价 - 春节后普五批价回升至 800-860 元之间， 4 月底回升至 850-880 元，批价一路提升。

库存 - 目前五粮液的产品库存大约维持在1个月的水平，部分地区库存较紧小于一个月。整体较为平稳。

四、五粮液未来成长性

1. 2019年进入量变至质变的过程

2017 年李曙光董事长上任后，机制和营销改革逐渐落地。

2. 五粮液品牌力的重塑和提升在即

（1）公司对低端产品进行了强硬清理 - 19 年来品牌清理稳中推进、举措强硬，公司先后下发《关于清理下架和停止销售“VVV”、 “东方娇子”等系列酒品牌 的通知》、《关于宜宾系列酒品牌营销有限公司同质化产品下架的重要通知》、《关于五粮液集团保健酒有限责任公司、 生态酿酒有限公司关于同质化产品的紧急通知》。对低端产品的清理已经有效的提升了公司的毛利，一季度报已有显现。且长期来看，清理低端品不仅可以提升公司毛利，也可提升公司品牌形象。

（2）渠道清理雷厉风行 - 4 月 23 日宣布终止与北京嘉诚利发糖酒有限责任公司等 3 家运营商和天长市天益酒业有限公司等 8 家 专卖店的合作关系，渠道清理态度坚决，并未留余地。五粮液立足于改善渠道旨在提高渠道的管控里。渠道清理后，将为五粮液的产品提价奠定基础。

（3）第八代普五即将推出 - 公告所示，5 月 21 日，五粮液第七代经典五粮液将正式下线。第八代经典五粮液的上市时间在 6 月份。公司第八代普五 4 月 20 日建议供货价达到 899 元以上，消费者成交价达到 950 元以上；4 月 30 日建议供货价达到 919 元以上，消费者成交价超过 1000 元。根据上述指导预测第八代五粮液终端价或将站上 1100-1200 元。另外第八代普五在口感和包装上都做了升级。口感将更加柔顺，能顺应当前消费者的消费偏好，也将更加凸显五粮液的风格。包装上第八代普五有更加精美的包装将给予消费者更好的购买体验。

3. 新普五采用数字化营销

新普五采用数字化营销，能更加精准掌握终端和消费者的真实数据 - 新普五将搭载二维码，成为五粮液数字化营销建设的主要载体。经销商、渠道终端、消费者在进出货或者消费时层层扫码，产品从厂到端，形成层层关联，可 追溯可联动，在收集数据的同时，为导入渠道控盘分利提供支持。数字化营销将大大提高对渠道的控制力。

4. 茅台的缺货，有望成为提升新普五的需求

根据茅台公司公告，19年茅台酒投放计划在3.1万吨左右，较18年仅仅微幅增长， 在茅台缺货的情况普五为唯一的替代品，需求有望上升。

5. 未来产能释放可期

据凤凰网，2017年五粮液开始新建10万吨原酒产能，目前正在开工建设一期5万吨工程。虽然短期内10万吨产能无法释放高端酒，同时也会产出大量低端基酒， 但公司新建产能却能够保障未来10年乃至20年的高端酒投放能力。同时，公司已经 开始建设35万吨陶坛储存项目，将五粮液的储存能力逐渐提升至80万吨以上。

五、五粮液盈利预测

六、可比公司估值情况

七、小结

推荐关注五粮液，主要基于以下几点：1）从行业角度来看，近几年高端白酒的收入一直维持着稳定的增长，且高端白酒中个人消费的比重较前几年有了较大的提升。2）高端白酒行业近几年集中度在不断提升，五粮液位列第二，仅次于茅台。3）五粮液“1+3”产品体系，策略与定位清晰。在有效巩固其核心产品的同时，亦兼顾了超高端客户群体和年轻消费群体的培育。4）501超高端产品的推出直指茅台，且有助于提高五粮液的品牌调性。5）五粮液产品品质在逐步提升，优质酒率在逐步提高。6）2017 年李曙光董事长上任后，机制和营销改革逐渐落地。2019年公司有望进入量变至质变的过程。7）随着管理层对低端产品的强硬清理、对渠道清理的雷厉风行、以及第八代普五的即将推出。五粮液的品牌力重塑和提升在即。2019年一季度从毛利率的提升中已经可见管理层的策略已着实有效的体现在了报表数据上。8）19年茅台酒的投放计划有限，茅台的缺货有望提升新普五的购买量。