数据眼看投资‖公司篇——【通化东宝】

一、通化东宝所处行业简介

1、糖尿病是三大全球性慢病杀手之一，全球每11个人中就有一位是糖尿病患者

2、030年中国胰岛素市场规模将达683亿元

我国糖尿病患者达1.298亿人，全球第一，成人发病率高达12.8%；2018年我国胰岛素存量市场规模266亿元；据测算，2030年中国胰岛素市场规模将达683亿元。

3、中国胰岛素行业竞争格局

国内胰岛素行业目前主流供应商仅6家 - 目前国内胰岛素市场集中度较高，主要包括三家外资企业（诺和诺德、赛诺菲、礼来）和四家国内企业（通化东宝、甘李药业、万邦生化、珠海联邦）。此前进口胰岛素及其类似物一直占据国内市场主导地位，随着国内通化东宝、甘李药业等企业在产品端（二代、三代胰岛素相继问世）和市场端（对内分泌科室进行渗透）的不断突破，目前国产胰岛素的市场份额达到近20%，并且份额还在进一步扩大。

胰岛素行业属于高门槛行业 - 胰岛素产品研发、大生产和稳定供应技术门槛高，故短期难有新进入者。

4、胰岛素产业特点

胰岛素属于终生用药，客户粘性强 - 糖尿病属于慢性综合疾病，目前无法根治。糖尿病是由饮食，环境，药物，遗传等因素导致的，体内胰岛素分泌相对或者绝对不足而出现的血糖代谢紊乱，长期慢性高血糖会导致口干，多饮，多尿，体重下降，视物模糊等临床表现，主要分为一型糖尿病、二型糖尿病和妊娠期糖尿病。糖尿病并发症可导致患者心肌梗塞、脑溢血、失明、肾功能衰竭和下肢截肢等严重后果，是影响人类寿命的主要危险因素之一。在现有医学条件下，绝大多数糖尿病患者病情无法逆转，需要长期甚至终生服药。

二、通化东宝市场竞争情况分析

第一部分 公司简介

1、公司历史沿革

1992年12月，民营企业家李一奎组建中国通化东宝集团，以中成药、塑料门窗业务起家，1994年在上交所上市。

1995年，公司聘请美国生物化学博士甘忠如组建科研队伍，于1998年成功推出自主研发的重组人胰岛素"甘舒霖"，并申请了国际专利，填补了国内空白，使中国成为继美国、丹麦之后成为世界上第三个能生产基因重组人胰岛素的国家。

自2004年重点布局胰岛素产业，聘请原诺和诺德上海销售主管李聪作为公司销售负责人，同年预混胰岛素甘舒霖30R上市，开启人胰岛素产品快速放量。

2013年甘舒霖40R上市，公司二代胰岛素完成全线布局。

2014年公司胰岛素三车间通过GMP认证，实现1.26亿支重组人胰岛素产能，处于国内领先水平。

2019年公司甘精胰岛素获批上市，实现二代+三代胰岛素产品布局。

目前，公司逐步成为集二、三代胰岛素、糖尿病医疗器械、医生患者服务平台、千人专业化营销服务团队多位一体的一站式管理企业。

2、股权结构

大股东为家族式企业 - 公司第一大股东为东宝实业集团有限公司，持股比例38.95%，实控人为李一奎和王殿泽；东宝实业集团为公司原董事长李一奎的家族式企业，2019年3月，原董事长李一奎辞去东宝实业集团董事长职务，由其子李佳鸿继任董事长，李佳鸿、李佳蔚与李一奎为一致行动人。

子公司围绕糖尿病主业，联营企业特宝生物为科创板过会公司 - 公司主要子公司围绕糖尿病药物及医疗器械（长春东宝药业、统博生物、北京东宝生物）、医生患者服务（你的(上海)医疗）业务、建材业务（东宝环保建材）展开业务，贡献业绩有限；联营公司华广生技为专供血糖仪及试纸，公司持股20.11%，为其第一大股东。另外，公司持股33.94%（发行前，第二大股东）的厦门特宝生物已于2019年11月在科创板过会，2019年特宝生物实现收入7.30亿元，净利6429.39万元；特宝生物主要从事重组蛋白质及其长效修饰药物研发、生产及销售，拥有我国第一个国产长效干扰素产品派格宾，主要用于治疗病毒性肝炎，另有3个聚乙二醇长效生物制品国家1类新药处于临床阶段。

3、主要参股公司

第二部分 市场竞争力简析

1、通化东宝胰岛素产能处于一线梯队

2、公司终端营销优势明显

自建胰岛素销售队伍，直达医患终端 - 公司从2004年开始自建二代胰岛素的专业化销售团队，目前已有将近1000人的专业销售团队。多年来销售队伍坚持学术推广模式，建立糖尿病慢病管理平台和专业化学术推广的营销团队，为糖尿病诊疗提供一体化解决方案。同时，公司致力于以基层市场为核心开展市场推广，采用多种形式对基层医师宣教，通过开展各种活动提升县级医院和乡镇医院等基层医师的诊疗水平，探索出符合中国国情的糖尿病分级诊疗模式，同时摸索出一条适合产品推广放量的市场推广方案。2018年公司进一步拓展销售网络，继续增加销售人员，加大市场销售力度和布局，医院片区划分更加精细，保持了企业健康稳定的发展态势，2019年公司营销网络逐渐铺开，销售人员有所下降。

基层经营近十余年，实现深度覆盖。公司目前已实现对约4000家县级医院的覆盖，县级医院覆盖率近80%以上，社区医院覆盖超过7000家。目前通化东宝主要的胰岛素销售增长都来自于基层（基药政策带来二代胰岛素继续在基层放量），贡献度最大的是县级医院，占比70%左右；其次是乡镇的和基层医疗机构，占比20%左右；第三是地级市三级医院，占比10%左右。

3、东宝二代胰岛素实现全国各地域的全覆盖

三、通化东宝财务数据

1、营业收入、净利润情况

公司2009-2019年收入端和利润端保持持续增长 - 收入端由 5.74亿元增长至 27.8亿元，实现 CAGR 17.1%；归母净利润由 0.74亿元增长至 8.11亿元，实现 CAGR 27.1%。

2、主营业务收入占比

公司近年来不断聚焦主业，2019年，公司胰岛素及相关器械收入占比达92.5%，毛利润占比达到96.8%，地产、塑钢门窗、中成药影响逐年减小。

3、毛利率、净利率

毛利率从2009年的57.3%提升至2020Q1的79.5%，净利率由27.18%提升至38.56%，主要是高利润的胰岛素业务占比提升所致。

4、ROE有望随着甘精胰岛素的获批上市，迎来拐点重回20

5、三费情况

6、存货和应收账款改善，现金流情况良好

四、通化东宝未来成长性

1、产品结构明显改善，助力未来成长

通化东宝甘精胰岛素的获批上市，叠加通化东宝多年深耕基层糖尿病治疗市场所打下的坚实基础，未来公司甘精胰岛素的国内放量值得期待 - 在国内三代胰岛素市场中，诺和诺德、礼来和赛诺菲三家外资企业占据主导地位，近年来甘李药业和珠海联邦的甘精胰岛素陆续上市，国产三代胰岛素市场份额不断增加；现阶段随着通化东宝甘精胰岛素的获批上市，未来公司甘精胰岛素的国内放量值得期待。

公司的产品结构未来几年将持续改善 - 公司甘精胰岛素2019年底获批，门冬胰岛素有望2021年初获批，门冬胰岛素50/30有望2022/2023年获批，产品结构将明显改善，有望成为公司业绩的重要增量。

2、公司二代胰岛素仍有增长空间，三代胰岛素后来居上、甘精胰岛素有望打破僵局

预计近几年东宝二代胰岛素增速实现10%。在2018年去库存及领导层变动前，公司二代胰岛素2009-2017年实现21.75%的CAGR，明显高于胰岛素行业增速。2018年去库存调整后，2019年二代胰岛素收入为22.14亿元，增速达14.1%。目前看，公司的五大竞争优势没有变；基层医疗会受到三代替代二代影响，但不会像城市市场那样迅速，即使在欧美成熟市场，二代胰岛素也不会完全被三代替代，10-20%占比仍会有；我国农村市场糖尿病诊断率（29% vs 43%）、治疗率(25% VS 38%)均明显低于城市市场, 总计4000万人的农村糖尿病人口尚有7成以上未进行治疗；在基层市场深耕多年的东宝预计在近3年仍将保持2代胰岛素10%以上的收入增长。

东宝三代甘精胰岛素中期规模有望突破10亿元。通化东宝甘精胰岛素2019年12月获批，据wind医药库，目前甘精胰岛素准入省份超过15个，销售额超过1000万元，预计凭借重组人胰岛素近20年的布局推广优势，东宝甘精有望迅速倒入原有覆盖医疗终端，2020年有望开发500-1000家医院，假设平均每家销售1000支，则销量将达80万支，以145元/支假设中标价计算，收入将达1.16亿元。按照米内网数据，2018年公立医院终端甘精胰岛素销售金额52.73亿元，增速13.46%，假设未来5年实现8%的CAGR，2023年销售额将达77.48亿元，以20%市占率计算，东宝甘精胰岛素收入将达15.5亿元。

3、慢病服务平台“你的医生”打造糖尿病整体解决方案，增加医生、患者和公司之间的粘性

4、独家配套医疗器械，提升客户体验

公司通过联营公司华广生技提供注射用笔、血糖试纸、采血针、血糖仪等糖尿病配套医疗器械产品，实现胰岛素产品+慢病管理平台+糖尿病医疗器械的组合拳；公司采用的胰岛素笔式注射器针头是从瑞士Ypsomed AG公司排他性进口，采用六切面针尖改善穿透力，减少注射阻力，相较同类产品痛感明显降低。

配套器械业务增加额外盈利点。2019年医疗器械实现收入3.55亿元，毛利润1.27亿元，2015-2019年收入和毛利润CAGR分别为24.0%和70.5%，增长迅速，在为公司胰岛素主业提供配套支持的同时，增加的额外收益。

5、高管持股比例高，与公司利益深度捆绑

自2014年股权激励计划后，公司高管持股比例不断增加，绝大部分董监高持有公司股份，2018年合计持股达到1.05%，2019年略降，但仍维持高位，高管利益与公司高度一致。

6、研发管线优秀，未来持续增长可期

公司在糖尿病用药领域通过仿创结合的模式布局了三代胰岛素（甘精、门冬、赖脯、地特），四代胰岛素（BC超速效和餐食组合），GLP-1、OAD等产品组合，近2-3年将进入密集收获期。未来糖尿病药物领域将变成比拼综合产品线、研发实力和推广能力的战场，通化东宝有望凭借前期优秀布局，在突围战中占据领先位置。

五、通化东宝盈利预测

六、可比公司估值情况

七、小结

推荐关注通化东宝，主要基于以下几点：1）糖尿病是三大全球性慢病杀手之一，全球每11个人中就有一位是糖尿病患者。糖尿病用药市场规模巨大，据机构预测2030年中国胰岛素市场规模将达683亿元。2）目前国内胰岛素市场集中度较高，主要包括三家外资企业（诺和诺德、赛诺菲、礼来）和四家国内企业（通化东宝、甘李药业、万邦生化、珠海联邦）。3）胰岛素行业特点：属于高门槛行业。 胰岛素产品研发、大生产和稳定供应技术门槛高，故短期难有新进入者。胰岛素属于终生用药，客户粘性强 。4）通化东宝自2004年重点布局胰岛素产业。2019年公司甘精胰岛素获批上市，实现二代+三代胰岛素产品布局。通化东宝胰岛素产能处于一线梯队。公司终端营销优势明显，公司目前已实现对约4000家县级医院的覆盖，县级医院覆盖率近80%以上，社区医院覆盖超过7000家。 东宝二代胰岛素实现全国各地域的全覆盖，这是相当优秀的数据。5）通化东宝的ROE有望随着甘精胰岛素的获批上市，迎来拐点重回20。6）通化东宝甘精胰岛素的获批上市，叠加通化东宝多年深耕基层糖尿病治疗市场所打下的坚实基础，未来公司甘精胰岛素的国内放量值得期待。7）通化东宝的慢病服务平台“你的医生”打造糖尿病整体解决方案，增加医生、患者和公司之间的粘性。8）高管持股比例高，与公司利益深度捆绑。9） 研发管线优秀，未来持续增长可期。